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　　出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：渚

　　4月1日  ，深圳宜美智科技股份有限公司（下称“宜美智 
”或“公司”）首次向联交所主板提交上市申请
，中金公司及招商证券国际担任联席保荐人  。

　　在此之前，宜美智曾尝试在A股上市  ，历时5年完成21期超长辅导
。但截至最后一期辅导
，宜美智对验收单等收入确认单据的日常管理仍存在瑕疵，部分验收单据不符合要求。此外 ，宜美智多处租赁物业存在合规瑕疵 
，包括尚未向当地房屋管理主管部门办理租赁协议备案  、尚未获出租方提供相关的产权证
、实际用途与物业产权证所列的指定用途不符  。

　　主营业务方面，宜美智披露的销售数据与客户披露的采购数据存在较大出入 ，信息披露的准确性、真实性待考
。例如 ，2023年红板科技曾向宜美智采购机器设备7844.25万元。而宜美智2023年来自最大客户的收入仅为2620.3万元

，远低于红板科技同期向宜美智的采购额 。

历经21期超长辅导收入确认仍存瑕疵

宜美智主要产品

　　宜美智成立于2008年，致力于半导体  、PCB及IC基板领域的光学技术及机器视觉的智能研发 
。公司不仅能为客户量身打造高质量的非标设备  ，更能提供从方案设计到整机
、整线规划的系统服务

，并与智慧工厂联动，通过AI远程数据处理  ，实现全自动检测模式。

　　2020年10月
，宜美智与招商证券签署《辅导协议》，正式启动IPO辅导工作 。2026年1月  ，公司撤回辅导备案
，5年累计完成了21期辅导 。时隔3个月，公司向港股主板发起冲击 ，招商证券仍为联席保荐人之一 
，并新增中金公司为联席保荐人

。

　　成立18年以来，宜美智一直未引入外部投资者。截至IPO前 ，联合创始人吴林佺、林咏华合计持有公司84.85%股份 ，为公司控股股东及实际控制人  。此外

，执行董事兼技术总监陈胜鹏持股9.84%，员工持股平台华腾新 、为盛源及和洋德合计持股5.32%

。

　　也就是说  ，宜美智的股权全在自己人手中

，无外部财务投资人 
、无机构股东。在此情形下，公司重大经营决策、投融资 、关联交易 、分红政策

、高管任免完全由创始团队掌控  ，中小股东（上市后）缺乏制衡能力
，容易出现利益输送、过度分红  、盲目扩张

、管理层一言堂等治理乱象  。

　　其次，无机构估值背书  ，IPO定价、二级市场认可度容易偏弱
，上市后流动性  、估值稳定性承压
。前期未经过外部资本尽调洗礼，历史沿革
、关联交易、内控规范  、同业竞争等潜在瑕疵未被提前暴露 ，IPO审核及后续合规隐患较大。

第21期辅导报告（2026年1月发布）

　　验收单是收入确认的关键凭证 
，在最后一期辅导报告中，招商证券就曾指出宜美智在验收单日常管理上存在瑕疵：部分验收单不符合要求 ，需要“获取进一步支撑性证据 ”  。

　　在长达21期的辅导后 ，宜美智最核心的问题仍停留在“补验收单
、完善单据管理 ”层面
。前期辅导整改是否只是 “表面应付

”

，未触及业务流程、财务核算的根本，才导致最后一期仍在补单？招商证券能否推动公司完成根本性规范  ，是否存在“辅导走过场”的嫌疑？

　　更有意思的是

，在辅导的最后一期，宜美智仍未确定上市地 、上市板块  ，仅表示 “后续根据市场环境灵活调整  ”
，这是一个非常危险的信号。正常情况下，辅导进入后期  ，公司应已明确目标板块
，并按对应板块的上市标准完成整改和指标测算 。而宜美智到最后一期仍在摇摆，至少说明公司对自身定位不清晰 ，“哪块容易上就冲哪块

” 
，存在明显的投机倾向 
。

　　此外，宜美智多处租赁物业存在合规瑕疵。截至2025年底 ，公司在中国内地租赁了九处物业 ，主要用于生产设施 
、仓库和办公场所

，其中五处尚未向当地房屋管理主管部门办理租赁协议备案；一处总建筑面积约1100平方米的租赁物业，尚未获出租方提供相关的产权证；一处总建筑面积约1463平方米的租赁物业  ，实际用途与物业产权证所列的指定用途不符 。

　　截至本次IPO

，宜美智是否已完成整改，尚有待监管核查 。

销售数据与客户采购数据出入较大

　　财务数据显示  ，2023至2025年
，宜美智的经营业绩呈高速增长态势，收入分别为3.40亿元、4.76亿元 、7.64亿元  ，净利润分别为6990.5万元 、1.14亿元

、2.02亿元
，净利率分别为20.57%、23.94%  、26.50%

。

　　伴随着收入规模增长，宜美智的客户集中度也同步提升。2023至2025年 ，前五大客户收入占比分别为29.8%

、44.9%、45.7% 
，呈现逐年上升趋势  。其中，客户A自2024年起成为最大客户 ，近两年收入占比分别为22%  、17.2%

。

　　值得注意的是 ，宜美智披露的销售数据与客户披露的采购数据存在较大出入

，信息披露的准确性
、真实性待考。

红板科技对第一轮审核问询函的回复

　　根据红板科技对第一轮审核问询函的回复，2023年、2024年及2025年上半年  ，红板科技向宜美智的采购额分别为7844.25万元  、8982.3万元
、6762.83万元  。

宜美智招股书

　　但耐人寻味的是

，根据宜美智招股书，其2023年来自最大客户D的收入仅为2620.3万元  ，远低于红板科技同期向宜美智的采购额
。且客户D在联交所上市
，而红板科技在上交所上市，两者的主体信息并不吻合。

　　在宜美智披露的前五大客户名单中  ，与红板科技信息匹配度最高的是客户A  。2024年
，宜美智来自客户A的销售收入为1.05亿元，与红板科技披露的采购额相差1478.9万元
。

　　结合前文提到的宜美智在验收单管理中存在的瑕疵 ，公司的收入确认时点是否准确？是否存在跨期确认收入的情形？

红板科技对第一轮审核问询函的回复

　　此外 
，红板科技向宜美智采购的光学自动检测设备单价为127.27万元/台，远低于向牧德采购的同款产品（192.40万元/台）。据红板科技所述 ，价格差异主要系牧德是一家中国台湾品牌PCB设备商 ，其产品定位于高端市场

，设备稳定性更高，采购价格更高 。

　　这是否表明  ，宜美智的产品定位于中低端市场

，设备稳定性较差，只能依赖低价竞争？

　　2025年  ，宜美智的净利率仍在提升
，但毛利率却出现下滑 
。2025年，公司综合毛利率为43.5%  ，同比下滑2.7个百分点。其中
，PCB光学检测解决方案、电性能检测解决方案的毛利率分别为44.1% 、42.6%，同比分别下滑2.6pct 
、1pct 。

　　反观同行的牧德 ，2025年的毛利率高达61.27% 
，较上年提升3.68个百分点，比宜美智高出17.77个百分点 。此外 ，思泰克的毛利率为49.98% ，同比仅微降0.09个百分点

，下滑幅度远小于宜美智，且毛利率较宜美智高出6.48个百分点

。

　　更为关键的是  ，宜美智研发费用率远低于同行

，产品的技术护城河存疑。

　　2023至2025年，宜美智的研发费用分别为4387.7万元、4589.4万元 、5314.9万元  ，增速远低于同期收入
，研发费用率分别为12.91% 、9.64%

、6.96%，呈逐年下滑趋势  。同期  ，牧德的研发费用率分别为13.61%、16.57%  、12.14%
，天准科技的研发费用率分别为13.99%

、15.57%、15.46%，均保持在两位数以上

。

　　截至2025年底 ，宜美智共有研发人员170人 
，占员工总数的20.41%，而思泰克  、天准科技的研发人员占比分别达28.69%
、32.41%。